征收暴利税得不偿失？

2008/07/14 南洋商报 - 李志雄
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自上月初，政府宣布将向种植及电力业者征收暴利税（Windfall Tax）以来，就引来多方的非议，甚至要求政府收回成命，重新检讨实施有关法令的决定。

上周五，大马金融领域巨头土著联昌集团也介入声援，直指暴利税不仅将打击电力业或其他特定领域，而且将祸延整个大马资金市场！

究竟政府向“暴利行业”实施暴利税，以填补为国内燃油提供额外补贴所需资金的做法，是否将得不偿失？

债券违约风险升高 暴利税恐拖累经济

政府向种植及电力公司征收暴利税的措施，不仅引起这两大行业的反弹，由于当中牵连甚广，甚至将影响整体股市及债券市场的表现。

国内两大债券信贷评级机构，即大马评估机构（RAM）及大马评估公司（MARC)就先后对政府向独立发电业者征收暴利税，将导致独立发电公司盈利及财务可能逆转，所发行的债券可能违约表示担忧。

土著联昌控股（Commerz，1023，主板金融股）总执行长拿督纳西尔上周更直言，暴利税措施将导致债券市场的成交量下挫，对资金市场的走势不利。

纳西尔指出，政府向独立发电厂征收暴利税，已导致信贷债务开始扩大、债券交易量下滑，并造成投资者惊慌。

“而信贷债务的扩大，将远远超过政府从独立发电厂征收暴利税所取得的任何收益。”

大马评估公司认为，不但如此，政府实施暴利税可能也会在长期上，影响基建债务融资、贷款和借贷领域。

“整体而言，虽然我们了解政府在目前经济增长走缓的情形下，必须解决财政赤字问题，但是我们不认为暴利税是一个最适当的财务政策工具。”

换句话说，债券市场败退及信贷债务扩大，投资者信心下挫及其对资金市场产生的负面影响，将远超政府从暴利税帮补燃油补贴的正面效益，甚至对经济产生不利的连锁影响，对政府来说将是得不偿失。

政府早前宣布从本月起，对资产回酬超过9%的独立发电厂，针对其已稽核资产，征收30%的暴利税。

纳西尔指出，没有人将从独立发电厂暴利税措施中受惠，因为信贷债务扩大、债券市场交投下滑、投资者感到恐慌，将导致国内的借贷成本扬升，并进一步加重政府的借贷成本。”

纳西尔呼吁政府尽快重新检讨独立发电厂的暴利税法令。因为这并不只是会影响独立发电厂而已，这项政策也会影响股票和债券市场。

“为此，我们已提呈建议书给政府，并希望政府尽快作出回应。此举并不是为了独立发电厂，而是为了阻止这项暴利税对大马金融市场带来的负面影响。 ”

纳西尔指出，向独立发电业者征收暴利税，除了将令独立发电业者发行的债券违约风险升高，打击市场对有关债券的购兴之外，也将冲击未来发行的新债券。

丰隆银行债券与经济研究经理钟艳屏说，债券市场购兴受打击后，机构投资者对债券的需求将放缓，未来政府或企业发行债券集资，将必须付出更高的风险溢价，这将导致发债的融资成本升高。

纳西尔形容：“所以说，政府向独立发电业者征收暴利税的做法，犹如”杀鸡取卵“，更好比杀掉一只会生金蛋的鹅，最终对整个大马将是得不偿失。”

大马评估公司预期，2008年暴利税（电力）法令（Windfall Profit Levy（Electricity）Order）的实施，将减少独立发电厂的回酬预测，以及减低偿债能力。

范围恐扩大·马股盈利下挫

事实上，过去几个星期来，市场一直在担心政府将向更多的领域征收暴利税，这也是股市近期连番下挫的主因之一。

大马评估公司指出，暴利税的实施将提高独立发电厂的融资风险，而且这项措施也可能扩大至其他基建特许经营权。

这项措施也可能也会在长期上，影响基建债务融资、贷款和借贷领域。

早在上月初，马银行（Maybank，1155，主板金融股）旗下的亚欧美投资银行就指出，大道、水务及钢铁公司可能是继种植与独立发电领域后，下个被征收暴利税的目标。

土著联昌控股旗下的联昌国际研究（CIMB Research）则在上周指出，除了大道、水务及钢铁领域，其他获利可观的行业，包括博彩及洋灰业，也是可能被征收暴利税的对象。

“国际油价持续飙升，即使政府把石油零售价提高额外78至80仙，以减轻燃油补贴的负担，政府可能寻求另外一笔总额6亿令吉的暴利税收入，来维持食油与其他食品的补贴，这也是市场担心以上5大领域将被征收暴利税的主因。”该行指出。

联昌国际的一份研究报告说，政府向独立发电业者征收暴利税，将导致大马上市公司的盈利总和减少1.5％，若再对上述5大领域征收暴利税，将令马股盈利总和再抹去另外的1.5％。

报告说，该行有研究的上述5大领域股项市值总和为430亿令吉（按截至本月8日收市价计算），以及占其抽样比重的12％，如果5大领域被征收暴利税后，盈利和独立发电股一样下挫8至13％，将导致马股的每股盈利下滑1.6％。

根据每股盈利下滑1.6％，马股2008年核心每股盈利的预估增长将从11.9％下修至10.3％，09财年则从9.4％下调至7.8％。

“比每股盈利直接受影响更糟的是，市场的交投情绪将受打击，因为这将证实，市场对更多领域被征收暴利税的担忧是有依据的。”报告补充说。

金融界介入维护私利

一名本地信贷评估公司的资深高层揭露，金融界开始介入独立发电厂被征收暴利税的事件，其实背后离不开维护本身利益的关系。

他指出，雇员公积金局、国内各大银行、保险公司及资产管理公司等金融相关机构，都是本地债券市场的主要投资者，如果发行债券的企业因为被征收暴利税，盈利下滑及财务逆转而违约，这些机构投资者将面临必须注销无法收回的债务，进而影响公司业绩及投资回酬表现的风险。

他不否认，由于独立发电业者发行的债券，高占目前市面上债券21％比重，如果这些发行者违约风险升高，信贷评级被下调，将对债券市场走势及交投情绪产生一定的负面影响。

《彭博社》援引大马评估机构（RAM）的数据报道指出，截至上月杪，独立发电公司在债券市场内的债券总值高达230亿令吉，高占大马债券市场总值21％。

他相信，有关独立发电公司债券，大部分都是属于初级债券（Junior Bonds）。

所谓初级债券，是指没有获得任何抵押品作为抵押的债券，如果债券发行公司破产，有担保债券和高级债券（Senior Bonds）持有人将率先获得赔偿，最后才轮到初级债券的持有人。

“独立发电业是一个获利丰厚的行业，机构投资者可能是在四五年前基于对行业前景深具信心，有关业者发行的债券违约风险不高，而买入有关债券，但如今该行业却因为政府的政策而出现逆转的风险，试想想，投资者的信心是否会动摇？”他解释说。

“一个行业的前景，往往会因为政府的改弦易撤，而变得更好或逆转。持平而论，当局也必须了解一个事实，即当投资者信心动摇，债券市场表现欠佳，政府将来发行债务融资公共发展开销时，也将面对借贷成本扬升的问题。”

债市面对双重冲击

大马债券市场除了受到暴利税因素的冲击，也面对另一项新的隐忧。

市场人士指出，独立发电业者被征收暴利税，打击私人债券的交投情绪；政府债券同样也面对信贷风险溢价升高，市场交投备受打击的困扰。

据《彭博社》报道，由于高油价刺激通胀，同时又冲击经济增长，亚洲政府公债违约风险本周已攀升到至少2003年SARS疫情爆发后的最高水平。

对于那些高度仰赖石油和谷物进口的国家，通胀和财政赤字已经成为一大问题。这个问题已经影响到部分市场的投资人信心以及政治稳定。

根据彭博汇整的信用违约交换合约(CDS)价格，大马和韩国投资级公债的CDS价格，上周双双涨至2003年4月以来最高。

另外，泰国公债CDS价格也是2002年10月以来最高，而越南公债CDS 价格上周还创下历史新高。

今年首季，亚洲债券价格出现四年来最大跌幅。上一次亚洲公债风险攀升至如此高水平是在2003年。当时MSCI亚太指数跌至十年低点，非典型肺炎(SARS)疫情造成700多人死亡。

一名本地资深信贷评级机构高层说，大马公债信贷风险溢价升高，显示外资对大马经济前景保持负面看法，担心大马经济面对的风险扩大。

他说，虽然这纯粹是国际对大马的看法，我国经济至今仍保持稳健表现，但大马公债上述最新发展发出一个预警，政府及国人都不可掉以轻心。